WEB3 Mint To Be 播客節目 - STO與美股代幣化

嘉賓：民道，dForce創始人

主持人：Alex，Mint Ventures 研究合夥人

錄制時間：2025.3.14

**Alex：**本期節目我們來跟進一個幾年前曾經備受關注，後來漸漸冷卻，近期卻又重新熱起來的加密敘事：STO，或者說是證券代幣化，尤其是美股的代幣化。今天請到的嘉賓在傳統金融和 Defi 領域都有豐富的從業經歷，也是我們節目的老朋友——民道老師。請民道老師跟大家打個招呼吧。

**民道：**大家好，非常高興又來到這裏跟大家探討 STO 和證券代幣化這個話題。

Coinbase 股票代幣化的來龍去脈

**Alex：**STO 作爲一個舊敘事的重新回溫，主要其實是來自於上周 Coinbase 的 CEO，包括 CFO 的一個表態，他們說要重啓 Coinbase 股票代幣化的工作。相信您也關注到了這個新聞，根據您掌握的事件信息，能不能給我們梳理一下 Coinbase 股票代幣化這個事情的來龍去脈，包括一些關鍵的細節。

**民道：**其實也不是今年才提出來 Coinbase 代幣化的話題，我記得在 2020 年的時候就提到過，但是因爲那整個監管環境對幣圈非常惡劣，而且 Coinbase 後來被 SEC 起訴了，所以在 2020 年之後我記得是 Brian 提到這個概念，但是後來就一直沒有往下實施。當時在 Coinbase 上市的時候，社區裏面還是有爭論，到底是要上市還是要發幣，本來就是一個加密交易所，是不是應該在鏈上直接發幣，當時是有這些爭議的。這個話題被提起來是在今年 1 月份，Base 的負責人叫 Jesse，他當時提出來說考慮把 Coinbase 的代幣在 Base 鏈上去做部署，然後在 2 月份的時候，SEC 放棄了對 Coinbase 的起訴，這個也是新的政府對加密的一個友好態度，我覺得是一個具體的體現。這個事情前後包括它的 CFO、CEO 都提到過，要把股票代幣化放在 Base 上去發。整個時間點來看，我覺得是非常硬核。新的政府上臺之後，對加密的態度，包括加密高峰會，Coinbase 的 CEO 也參加了。所以我們可以看到其實整個監管環境發生變化的時候，對於美國最大的交易所，我覺得採取這樣的一個舉動也是非常可以理解的，從時間點來講是非常契合的。

股票代幣化的價值主張

**Alex：**在您看來，STO 或者說是股票的代幣化，如果我們說它是個產品的話，它的價值主張主要有哪些？在您看來是不是一個比較有機的價值主張？如果說大量的美股資產上鏈，它可能會與目前的 DeFi 產品有什麼樣的一些化學反應？

**民道：**對，其實股票的代幣化這個話題也不是一個新鮮事，在過去的兩個週期都提到過。最早我記得 17 年就有 STO 的東西在提，所以很早期的時候就有這個提法。這個週期重新被拿出來，我覺得有幾方面的原因。一方面是我們可以看到，在幣圈因爲監管的原因停滯不前的時候，加密在傳統金融華爾街這個層面，銀行間的系統的區塊鏈應用上其實已經有很大的進展。我覺得從傳統金融角度，它也看到代幣化本身對於傳統金融機構的好處。比如說某大型銀行就把銀行間的很多結算系統全通過代幣化和 Token 化來處理。所以這個東西本質上是節省了銀行非常多的結算時間。比如說哪怕是同一個銀行，跨州的或者跨國家的結算可能都要幾天或者一周。但是你用區塊鏈馬上能夠去做結算。直接的好處是你的資金沉澱少了，資金成本極大降低，所以傳統金融機構看得出它的優勢在哪裏。然後我們看到整個股票的代幣化，如果說從純粹的資金渠道上講，肯定是從單一的一個市場變成一個全球市場。這裏面是有非許可和許可的兩者交融。但其實有很多衝突的東西，因爲傳統的證券監管都是屬地原則的，美國市場是有美國的一套法規，中國市場有中國的法規，每個地方都是屬地原則的。但是接入到我們說的加密公鏈市場的時候，這個屬地原則到底怎麼處理，這點是非常大的衝突。這也是爲什麼說把股票代幣化之後，某種程度上可以認爲是柏林牆推倒了。自由世界的資金怎麼去到一個屬地原則監管的股票市場，這裏面有很多衝突。但是對於做 STO 的公司，還有對於股票交易所來講，至少把這整個資金通道從一個區域市場變成一個全球市場，這是大部分做 STO 企業可能考慮的一個很重要的點。

我們說的 Coinbase 這個事情跟其他的一般的股票代幣化還是有很大區別。因爲 Coinbase 本身是一個交易所。其實 Coinbase 的股票可以跟某大型交易所的原生代幣做一個對比。某大型交易所的原生代幣實際上是一個非常好的代幣的股票化，然後 Coinbase 是一個純粹的交易所的股票。但是我們可以看到某大型交易所的原生代幣在使用價值上是遠遠比 Coinbase 要多。Coinbase 傳統股票的角度就是一個股東權益，股東憑證。但是我們看到某大型交易所的原生代幣在它的交易市場裏面，可以抵扣手續費，還可以去領空投，有各種各樣的功能。所以我覺得 Coinbase 發股票最大的一個意義在於，不是說僅僅把一個股票代幣化放在鏈上，而是把傳統股票做一個賦能。我認爲是一個擴權運動。就是說以前是一個股東憑證，現在我們舉個簡單的例子，如果 Coinbase 把你的股票代幣化了，放到 Base 鏈上，然後 Base 將來假設可以用 Coinbase 的股票做質押，做節點的驗證，或者用來做 gas 支付，這樣股票就不再是純粹的股東憑證，而是一個有使用功能的東西。我們把 Coinbase 的案例再擴大到其他。比方說擴大到迪士尼、Netflix，迪士尼你持有它的股票代幣，可以買門票有折扣。傳統爲什麼做不到？因爲在傳統金融裏面這樣做太復雜了，沒有代幣化，要把這些系統全接通非常難。但是我們可以想象，如果迪士尼把它的股票代幣化了，將來用戶有它的股票，token 可以直接去買門票可以打折，甚至有一些 preference 的東西。或者說 Netflix，它的 subscription 也可以基於你的股票 staking，或者說你 staking 多少股票，我可以給你免多少 subscription。比如把一個做煤礦的企業代幣化，那確實看不到什麼實用價值。但是 Coinbase、Netflix、迪士尼這種企業，本來在它的公司產品層面就跟用戶有很多交互，它們的股票代幣化我覺得有很大可能性是股票可以做很大的擴權，從一個純粹的股東憑證變成使用憑證，變一個 utility 的東西。這個才是我認爲 STO 跟幣圈原生結合的很重要的點，而不是僅僅把它變成一個股票，然後放到鏈上。這就回到前面說的，可能是爲了擴大資金池的市場，從一個區域性的變成一個全球化的市場。但是我們現在知道，其實美國已經是佔全球非常大的融資額的市場。鏈上再加上這麼一個市場對它有多大意義呢？可能意義也不大。這就是爲什麼你看很多 STO 代幣在鏈上交易，過去的幾個週期其實沒有什麼交易量的原因，因爲傳統市場已經滿足了大部分有資金需求的人投資的需求。

**Alex：**剛剛這個股票擴權的概念，我覺得角度很新穎，也很有道理。沿着這個話題我們去延展，剛剛您談到了某大型銀行採用了區塊鏈的結算系統之後，提升了資金的使用效率。我有一個技術上的問題，就是某大型銀行用的應該是類似於像聯盟鏈這樣的一套系統，具體是哪些技術設計可以去提升它的資金效率或者說是系統運轉的效率？這個我一直還蠻好奇的。

**民道：**大家知道銀行在科技界屬於恐龍型的。銀行傳統的很多後臺系統都是幾十年前的技術。當然我覺得作爲金融機構來講，保持這種保守主義技術是有道理的。第一個它涉及的是錢，所以更老的、更久經考驗的技術可能對銀行系統在安全上更重要，遠比提高資本效率重要。哪怕是同一家銀行，不同系統之間的結算和清算其實都會涉及很多問題，跨國就更麻煩。比如說某大型銀行，美國、英國，每個國家涉及的資金監管不一樣，而且需要用 Swift 或其他外部結算系統去做，不僅僅是銀行內部的。一個銀行在不同國家的分行之間結算，因爲涉及不同的監管問題，也會存在結算時的時間遲延。比如說某大型銀行，僅僅是一個銀行間的結算，在擴大到聯盟鏈的時候，國內像在珠三角大灣區，幾年前已經有某銀行和幾個那個區域的核心銀行組建了供應鏈聯盟，也是爲了用區塊鏈系統做結算。不同銀行之間更復雜，每個銀行的設計系統都不一樣。區塊鏈的好處是用一個帳本，這個帳本在所有狀態一致，不需要每個銀行不同的後臺系統去再做匹配。爲什麼金融類會看到這麼好的應用？因爲傳統金融一看就知道區塊鏈設計基本上可以完全取代現有銀行基礎設施。這也是爲什麼穩定幣一出來，能這麼快地獲得應用。當然這是從野生生長開始，到最後銀行和美國監管最緊盯的就是穩定幣。傳統金融一看就知道，它比傳統銀行系統之間的結算優勢明顯。

美股上鏈與 Defi 的互動

**Alex：**明白。如果說出現了大量的這種美股資產上鏈，跟我們現有的 DeFi 項目之間可能會產生一些什麼樣的互動？您看好這個嗎，或者說您覺得對於行業的發展重要嗎？

**民道：**我覺得對於 DeFi 的基礎設施來講，最關鍵的點其實是我們看到整個加密裏面做 DeFi 的這些，比如做 dex 的、做借貸、做穩定幣的項目，它上遊承載的資產在目前爲止大部分還是屬於幣圈原生的資產，比如 ETH、BTC 這種類型，交易類的、Meme 類的資產也是在加密裏面屬於 native 的。所以對於整個 DeFi 基礎設施來講，無非是說有什麼樣的上層資產，我就支持什麼樣的資產。而對於下遊的 DeFi 基礎設施，這肯定是一個好處。比如說穩定幣進來之後，我們看到的不僅僅是穩定幣，其實 STO 現在最大規模的是國債的代幣化。而且我們看到這個週期國債代幣化的成績非常明顯，包括某去中心化穩定幣項目、某 RWA 項目等等把它全部放到鏈上。我們可以看到，國債代幣化在 DeFi 裏面給Defi 協議帶來了大量的所謂生息的資產，包括某 AMM 協議、某 DEX 裏面很多池子，現在都是生息資產的池子。在流動性這一塊，RWA 類的穩定幣和 RWA 資產實際上爲整個 DeFi 提供了非常重要的流動性。所以我們可以想象，股票進一步代幣化是一樣的，好處在於現在整個 DeFi 的基礎設施都是完善的，無論是 AMM 形式、