加密世界的新興力量：USDe穩定幣及其生態系統

近期，一種創新的加密穩定幣USDe引起了市場的廣泛關注。這種穩定幣試圖在中心化和去中心化之間尋求平衡，通過鏈上資產保管和Delta中性策略來維持穩定性並產生收益。

USDe的誕生背景是當前穩定幣市場的格局：中心化穩定幣如USDT和USDC佔據主導地位，去中心化穩定幣DAI的抵押品逐漸趨於中心化，而算法穩定幣如UST在迅速擴張後崩潰。USDe試圖在DeFi和CeFi之間找到一個折中點。

該項目採用了一種稱爲OES(場外結算)的服務，將資產托管在鏈上，並將相應金額映射到交易所用作保證金。這種方式既保留了DeFi的資金隔離特性，降低了資金挪用風險，又獲得了CeFi的充足流動性。

USDe的底層收益來自兩個主要來源：以太坊質押收益和交易所對沖頭寸獲得的資金費率。這可以看作是一種結構化的全民資金費率套利產品。

目前，該項目正通過積分系統來激勵流動性。其生態系統包括三個主要資產：

• USDe：穩定幣，通過存入stETH鑄造
• sUSDe：質押USDe後獲得的憑證代幣
• ENA：協議治理代幣，可通過積分兌換獲得

USDe的鑄造與贖回機制

用戶可以通過存入stETH來鑄造USDe，比例爲1:1美元。存入的stETH會被發送給第三方托管方，並通過OES映射到交易所。隨後，系統會在交易所開設ETH永續空頭頭寸，以確保抵押品價值保持Delta中性。

普通用戶可以在公開的流動性池中獲取USDe，而經過KYC/KYB篩選的機構可以直接通過合約鑄造和贖回USDe。值得注意的是，資產始終保留在透明的鏈上托管地址，不依賴傳統銀行基礎設施，降低了資金挪用和交易所破產等風險。

OES：鏈上與中心化的結合

OES是一種結合了鏈上透明性和中心化交易所資金使用效率的托管方式。它利用MPC技術構建托管地址，將用戶資產保存在鏈上，並由用戶和托管機構共同管理，大大降低了交易對手方風險和資金濫用問題。

OES提供方通常與交易所合作，允許將托管資產餘額映射到交易所，用於交易和金融服務。這使得USDe項目能夠在交易所外托管資金，同時仍可在交易所中使用這些資金來爲Delta對沖衍生品頭寸提供抵押。

盈利模式分析

USDe的盈利主要來自兩個渠道：

1. ETH流動性衍生品帶來的以太坊質押收益
2. 在交易所開立空頭頭寸獲取的資金費率收益和基差交易收益

資金費率是基於現貨價格與永續合約市場之間的差異，定期在多空雙方之間支付的款項。基差則是指現貨和期貨價格之間的偏差。USDe通過在交易所制定不同的策略進行套利，爲鏈上持有者提供多元化的收益。

收益率與可持續性

近期，協議的年化收益率最高達到35%，分配到sUSDe的收益率更是高達62%。這種差異主要是因爲並非所有USDe都轉換爲了sUSDe。實際上，由於USDe在Curve、Pendle等DeFi協議中有廣泛應用，這種不完全轉換反而提升了sUSDe的潛在收益率。

然而，隨着市場降溫，交易所中的多頭資金減少，資金費率收入也隨之下降。目前，協議收益率已降至2%，sUSDe收益率降至4%。這表明USDe的收益很大程度上依賴於中心化交易所的期貨市場狀況，並受制於期貨市場的規模。

擴展性與市場前景

USDe的擴展性主要受ETH永續市場未平倉合約（Open Interest）的限制。目前，ETH的Open Interest約爲120億美元，BTC則約爲300億美元。相比之下，USDe的發行量約爲23億美金，在穩定幣市值排名中位列第五，已超過多數去中心化穩定幣，但與DAI仍有一定差距。

值得注意的是，ETH和BTC的Open Interest已接近或達到歷史高點，這可能會給USDe的進一步擴張帶來挑戰。過度發行USDe可能會推動資金費率下降，甚至轉爲負值，從而影響協議的收益。

因此，USDe可能會成爲一種高收益、短期內規模有限、長期跟隨市場行情的穩定幣。其發展需要在擴張和收益率之間尋找平衡點，並且會隨着市場情緒的變化而波動。

風險分析

1. 資金費率風險：市場多頭不足或USDe過度發行可能導致負資金費率。

2. 托管風險：依賴OES和中心化機構提供的服務，存在理論上的資金被盜風險。

3. 流動性風險：大規模資金可能面臨流動性不足問題，特別是在市場緊張時期。

4. 資產錨定風險：stETH與ETH的錨定關係可能出現短暫脫鉤，引發潛在清算風險。

爲應對這些風險，項目設立了保險基金，資金來源於協議收入的部分分配。

總的來說，USDe代表了穩定幣市場的一種創新嘗試，結合了DeFi和CeFi的優勢。然而，其長期成功還需要克服多重挑戰，包括市場波動、監管環境變化以及技術風險等。投資者和用戶在參與時應充分了解相關風險，並密切關注項目的發展動態。