探討DeFi領域的PT槓杆收益策略及潛在風險

近期DeFi圈熱議一個有趣的收益策略:利用Ethena的sUSDe在Pendle上的固定收益憑證PT-sUSDe作爲收益來源,並通過某借貸平台獲取資金,進行利率套利以獲取槓杆收益。雖然不少業內人士對此持樂觀態度,但筆者認爲市場可能忽視了其中的一些風險,因此分享一些個人見解。

總的來說,這種PT槓杆挖礦策略並非無風險套利,PT資產的貼現率風險仍然存在,參與者需要客觀評估並控制槓杆率,以避免爆倉風險。

PT槓杆收益策略的機制解析

該策略涉及三個DeFi協議:Ethena、Pendle和某借貸平台。Ethena是一個收益型穩定幣協議,通過對沖策略低風險地捕獲永續合約市場的空頭費率。Pendle是固定利率協議,將浮動收益率的token分解成類似零息債券的PT和收益憑證YT。某借貸平台則允許用戶抵押加密貨幣借出其他幣種。

策略流程是:用戶獲取sUSDe,通過Pendle兌換爲PT-sUSDe鎖定利率,將PT-sUSDe存入借貸平台作抵押,借出USDe或其他穩定幣,重復上述步驟增加槓杆。收益主要由PT-sUSDe基礎收益率、槓杆倍數和借貸利差決定。

策略的市場現狀與參與情況

自某借貸平台支持PT資產作爲抵押品後,該策略迅速走紅。目前該平台支持兩種PT資產,總供應量已達約10億美元。最大槓杆倍數可達9倍左右,理論最高收益率超過60%(不含額外獎勵)。

以某PT-sUSDe資金池爲例,4.5億美元的供應量由78個投資者提供,巨鯨佔比很高且普遍採用較高槓杆。排名前四的地址槓杆率分別爲9倍、6.6倍、6.5倍和8.35倍,本金從330萬到1000萬美元不等。

貼現率風險不可忽視

許多分析將該策略視爲低風險甚至無風險套利,但實際上仍存在風險,主要包括:

1. 兌換率風險:抵押品與借款標的兌換率下降可能導致清算。
2. 利率風險:借款利率上升可能導致策略整體收益爲負。

雖然USDe作爲成熟穩定幣的兌換率風險較低,但PT資產的特殊性被忽視。PT資產存在存續期,提前贖回需通過二級市場交易,因此價格會隨交易波動。

某借貸平台採用鏈下定價方案,使預言機價格能跟隨PT利率結構性變化,同時規避短期市場操縱風險。這意味着當PT資產利率出現調整或市場對利率變化預期一致時,預言機將跟隨變化,從而引入貼現率風險。

因此,使用該策略時需要了解借貸平台對PT資產的定價機制,合理調整槓杆以平衡風險和收益。一些關鍵特徵包括:

1. 隨着到期日臨近,市場交易對價格影響減小,預言機更新頻率降低,貼現率風險也隨之降低。

2. 預言機設有1%利率變化閾值作爲價格更新因子,爲調整槓杆避免清算提供時間窗口。

綜上所述,參與者應密切關注利率變化,及時調整槓杆率,以降低清算風險。