Аналіз впливу запуску послуг з заステйкації Спот ETF Ethereum в Гонконзі

Вступ

7 квітня 2025 року, під час Web3 фестивалю в Гонконзі, Комісія з цінних паперів та ф'ючерсів Гонконгу опублікувала циркуляр щодо надання послуг із застави на платформах торгівлі віртуальними активами. Регулятор заявив, що усвідомлює потенційні переваги застави в покращенні безпеки мережі блокчейн та забезпеченні доходу для інвесторів.

Після публікації циркуляру, фонди Huaxia та Bosera, які випустили Спот ETF на Етер, швидко відреагували. 11 квітня фонд Bosera оголосив, що його ETF на Етер отримав дозвіл на застеки до 30% своїх позицій у Етері, починаючи з 25 квітня. 18 квітня фонд Huaxia також оголосив, що незабаром запропонує послугу застеки для свого ETF на Етер, ставши другим фондом в Гонконзі, який надає таку послугу.

застейкати є однією з основних характеристик PoS блокчейнів, що відрізняє їх від PoW блокчейнів. Інвестори можуть за стейкати свої токени управління PoS блокчейну на вузли або платформи з ліквідним за стейкатом, отримуючи розподіл доходів мережі. Це не лише дозволяє отримувати пасивне зростання токенів, але й приносить активний дохід.

У порівнянні, хоча кілька публічних фондів у Гонконзі також випустили продукти Bitcoin ETF, але PoW блокчейни не мають механізму стейкінгу. Так званий стейкінг BTC на ланцюгу насправді є кредитною послугою після мосту до EVM блокчейнів. Як кастодіан, фонди Bitcoin ETF не мають права позичати активи клієнтів, тому інвестори не можуть отримувати додатковий дохід через стейкінг.

Гонконгська комісія з цінних паперів затвердила послуги зі стейкінгу Спот ETF на основі Етер раніше, ніж комісія з цінних паперів США, що є знаковою подією для Гонконгу, який прагне стати центром Web3 в Азії. Це не тільки свідчить про глибоке вивчення механізмів розподілу доходів на блокчейні з боку гонконгських регуляторів, але й демонструє відкриту позицію уряду Гонконгу щодо криптоіндустрії. Для традиційних фінансових інвесторів більше уваги приділяється фактичній вигоді від послуг стейкінгу ETF. У наступному тексті буде конкретно проаналізовано, які вигоди приносить стейкінг ETH для інвесторів та його вплив на індустрію Web3 у Гонконгу.

1. Аналіз доходів від застейкати ETH

1.1 механізм заステкаті ETH та доходи від ланцюгового заステкання

Механізм застекації на публічній блокчейн-мережі Ethereum полягає в тому, що мережа складається з серверних вузлів, розташованих по всьому світу, а трейдери повинні сплачувати комісію Gas вузлам, які підтверджують угоди. Щоб стати вузлом, крім апаратного забезпечення, потрібно також застекинути 32 ETH на офіційний контракт. Вузли можуть отримувати винагороди за блоки, доходи від MEV та чайові. Звичайні тримачі монет можуть отримувати частку доходів вузлів через застекацію в таких сервісах, як Lido.

Доходність стейкінгу ETH визначається за наступною формулою: застейкати收益率 = (блок винагорода收益 + MEV费用 + Tips费用) / застейкатиETH总价值

Згідно зі статистикою, наприкінці ведмежого ринку в 2022 році APY за заставлення ETH стабільно становив понад 5%. На етапі бичачого ринку в грудні 2024 року APY становив лише приблизно 3,3%. У травні 2025 року APY за заставлення ETH становив 3,07%, з точки зору фінансових продуктів, це не вважається високим доходом.

Основними факторами, що впливають на APY від заステйку, є короткострокове зростання доходів від MEV та доходів від Tips. 9 травня 2023 року APY від заステйку ETH зріс до 10,66%, з яких дохід від блокових винагород становив 3,81%, доходи від MEV - 3,54%, доходи від Tips - 3,31%. Це пов'язано з різким зростанням обсягу торгівлі токенами PEPE, інвестори сплачували високі чаї для прискорення угод, а вузли також отримували більше MEV шляхом маніпуляцій з порядком угод.

Слід звернути увагу на те, що доходи від MEV та Tips пов'язані лише з вузлом, що формує блоки, і не розподіляються рівномірно. Тому доходи від заステйку продуктів ETF Huaxia та Bosera будуть тісно пов'язані з діяльністю вузлів OSL та Hashkey.

1.2 Етер проти Спот за ставками доходності

Порівняно з іншими публічними блокчейнами, доходність від заステйкінгу ETH не є конкурентоспроможною. У травні 2025 року доходність від заステйкінгу на SOL-ланцюзі досягне 8,70%, що на 5 процентних пунктів більше, ніж у ETH. Це також призводить до того, що власники SOL більше схильні до заステйкінгу. Наразі ставка заステйкінгу SOL становить 67,97%, тоді як ETH лише 28,56%.

Однією з важливих причин постійного зниження доходності від стейкингу ETH є пропозиція EIP-1559. Ця пропозиція має на меті знизити інфляційний рівень ETH та оптимізувати економічну модель. Після прийняття пропозиції базова плата за газ була безпосередньо знищена, а вузли отримують лише плату за підказки, що призвело до значного зменшення доходу.

На відміну від цього, Solana обирає проміжний шлях, 50% базового збору знищується, залишок 50% і Tips винагороджуються вузлам. Стейкери SOL отримують частину базового збору Gas. Додаючи до цього, що плата за транзакції в мережі Solana постійно зростає, у першому кварталі 2025 року перевищить Ethereum, що приносить вигоду вузлам і стейкерам.

Загалом, хоча на ланцюгу за стейкінг SOL доходи вищі, але це складніша операція. Стейкінг ETF Ethereum підвищив дохідність, не підвищуючи бар'єр для інвесторів, що є знаковим прогресом у переході від Web2 до Web3. Традиційні інвестори можуть розглядати це як додаткові дивіденди приблизно 3% на базі токенів.

2. Довгостроковий ефект політики за стейкання Спот ETF Ethereum в Гонконгу

Порівнюючи політику криптовалютних ETF Гонконгу та США, США випереджають у сфері ETF на біткойн, але Гонконг швидше в питаннях ETF на Етер. У квітні 2024 року Гонконг вже схвалив ETF на Етер, тоді як США лише в травні його затвердять. З точки зору виконання політики та реалізації, Гонконг має перевагу в ETF на Етер.

Проте, США, як глобальний фінансовий центр, все ще має абсолютну перевагу в ліквідності. Станом на кінець 2024 року, найбільший ETF на Етер у США має обсяг управління 35,84 мільярда доларів, тоді як три ETF на Етер у Гонконзі мають загальний обсяг лише 6346 мільйонів доларів, що становить близько 1% від США.

Теоретично, гонконгські ETF отримують частку Gas-кошту через послуги за стейком, маючи очевидні переваги над американськими ETF. Раціональні інвестори повинні перейти від американських ETF до гонконгських ETF для досягнення вищого доходу. Але насправді це не так, після запуску послуг за стейком гонконгські ETF не продемонстрували помітного зростання, а американські ETF також не зазнали суттєвого відтоку.

Цей феномен можна пояснити з наступних позицій:

1. Ліквідність на гонконгському ринку не така велика, як у США
2. Американським інвесторам важко в короткостроковій перспективі завершити реєстрацію рахунків цінних паперів у Гонконзі
3. Традиційні інвестори все ще мають поріг розуміння концепції "застейкати"

Гонконг схвалив надання послуг зі стейкінгу для ETF на віртуальні активи, що є довгостроковою позитивною політикою, яка в короткостроковій перспективі навряд чи суттєво збільшить обсяги управління. З поглибленням ринкової освіти та вдосконаленням інфраструктури, довгостроковий ефект цієї політики, ймовірно, поступово проявиться в майбутньому.

3. Перспективи екосистеми Ethereum в Гонконзі та розвиток RWA

Гонконг швидше запроваджує ETF на Ethereum, ніж США, але не запустив ETF на SOL та інші публічні блокчейни, головним чином враховуючи взаємини між криптовалютами та традиційними фінансами. Мережа Ethereum наразі є публічним блокчейном з найвищою загальною вартістю активів RWA, що є однією з важливих причин для отримання схвалення.

RWA є точкою співпраці між традиційними фінансами та криптовалютним світом. Гонконг, як фінансовий центр Азії, у серпні 2024 року запускає проект Ensemble Sandbox для сприяння токенізації. Станом на травень 2025 року завершено кілька проектів RWA з реальними активами. Крім того, China Asset Management ( Гонконг ) запустив перший у Азійсько-Тихоокеанському регіоні роздрібний токенізований фонд, базовими активами якого є короткострокові депозити в гонконгських доларах, а випуск токенів здійснюється на платформі Ethereum.

Станом на травень 2025 року, загальна вартість RWA-активів в мережі Ethereum перевищує 7 мільярдів доларів, а загальна вартість активів стабільних монет перевищує 120 мільярдів доларів, що є першим місцем серед публічних блокчейнів. Запуск цієї послуги за стейком у Гонконзі може означати, що більше учасників братимуть участь у будівництві управління мережею Ethereum для розвитку цього ключового напряму RWA.

Основні вузли ETH вважаються важливими внесками в безпеку мережі, мають значний вплив на екологічне управління та напрямки розвитку. Застейкати послуги можуть не лише підвищити дохід користувачів, але й посилити вплив Гонконгу в спільноті Ethereum, що в свою чергу сприятиме розвитку легального екосистеми RWA.

Висновок

Гонконг зробив прорив у політиці екосистеми Ethereum та розробці траси RWA, заклавши основу для наступного етапу розвитку. Затверджуючи послуги застейкати ETF Ethereum, Гонконг зміцнив свою позицію як інноваційний хаб Web3 в Азії та продемонстрував стратегічну дальновидність у сфері RWA. Мережа Ethereum завдяки накопиченню активів RWA та перевагам інфраструктури стейблкоінів стала ключовим мостом між традиційними фінансами та криптосвітом.

З огляду на те, що Гонконг просуває реалізацію проєктів токенізації реальних активів та випуск на інститутами фондів на блокчейні, Гонконг залучає більше проєктів RWA завдяки політичним пільгам та технологічній сумісності. У майбутньому, з підвищенням впливу Гонконгу в управлінні Ethereum та оптимізацією моделі доходів від застейкати, Гонконг має шанси стати важливим вузлом для випуску, торгівлі та регуляції активів RWA в Азії, що сприятиме виникненню нових інноваційних практик у реальному секторі економіки та технології блокчейн.