ステーブルコインスーパーサイクルが始まる可能性、ドル造幣税時代の終焉

非ドル化、部分準備金および利息付きステーブルコイン(YBS)は、将来のステーブルコインの発展の主要な方向になる可能性があります。非完全準備金ステーブルコインはまだ理論的な段階にありますが、資本効率の推進により、部分準備金ステーブルコインは市場の主流になる可能性が高いです。非ドルステーブルコインは現在実験段階にあり、ドルのグローバルな通貨地位は依然として広く認められています。人民元は産業生産力と雇用を維持する観点から、短期的には大規模な国際化を行わず、ドルの代替は長いプロセスになるでしょう。

本文は、現在のYBSの全体的な状況、すなわちドルに基づく、十分な準備金のあるオンチェーンステーブルコインシステムを分析することを主な目的としています。このシステムには、ポストドル時代の非十分な準備金のステーブルコインの基本的な形態が含まれています。

ドルの発行は実質的に連邦準備制度と財務省の対敲操作であり、商業銀行の信用関係を通じて貨幣乗数を拡大し、異なるレベルの貨幣流通量を形成します。このモデルでは、米国債が世界金融の価格設定の基礎となり、ドルが世界通貨となりますが、その代償としてアメリカの対外赤字と各国のドルへの依存が生じます。

トランプ政権の関税政策はこのサイクルを破壊しており、各国は米国債市場から逃れ始めている。ドルと米国債はリスク資産に変わりつつある。ドルが世界に対して徴収する通貨税は、LUNA-USTのようなデススパイラルに直面する可能性があり、ただしその時間のスパンはもっと長くなるだろう。

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暗号通貨の時価総額は「偽」であり、ステーブルコインの発行量は「真」である。27,000億ドルの暗号通貨時価総額は市場の「キャパシティ」に対する感覚に過ぎず、2,300億ドルのステーブルコインは少なくとも実際の準備金で支えられている。いくつかのステーブルコインがUSDCに合わせるにつれて、オンチェーン資産に基づく十分または超過のステーブルコインは実際に消滅している。実際の準備金のもう一つの側面は、資本効率または貨幣乗数の大幅な低下である。

このようなアーキテクチャの下では、YBSは実際の意味を持ちます。なぜなら、暗号通貨のボラティリティをステーブルコインとして鋳造できるからです。しかし、これは理論に過ぎず、現実には実現したことがありません。2300億のステーブルコインが27000億の市場に流動性と出入りの通路を提供する必要があります。

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USDeのヘッジモードは実際には非常にシンプルで、発行者に生産性のある資産を預けることを許可し、Ethenaは中央集権型の永久契約取引所でそれに対して空売りを行います。歴史的データによれば、ロングポジションは通常ショートポジションに資金を提供しており、資金調達率のアービトラージがEthenaのネイティブプロトコルの収益となります。

Ethenaはまだ実際のドルシステムをさらに模倣しようとしています。USDeのコアシナリオは「ステーキング、資産運用」以外の取引や支払いなどの分野での採用率です。ENAと中央集権型取引所の利益同盟は重要であり、CircleがCoinbaseやバイナンスにUSDCを保有させるために利益を分配するのと同様に、ENAは本質的に「維持」権限発行者の重任を担う必要があります。

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YBSの収益は実際にはプロトコルの負債であり、本質的には顧客獲得コストです。より多くのユーザーがそれをドルの等価物として認識し、自ら保有し、質押システムに投入しない必要があります。そうしなければ、維持することはできません。現在、イーサリアムのYBS収益は主にEthenaとPendleから来ており、過去の千倍のリターン率とは明確に対比されています。

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低金利の資産運用時代が到来しましたが、これは安全ではありません。オンチェーンの収益は強力な二次流動性のサポートが必要であり、十分なユーザーが参加しなければ、収益保障がYBSプロジェクトを圧倒する最後の一手となる可能性があります。

YBSが安定した通貨として使用され、利益を追求するのではなく、圧倒的多数の人々によって利用される場合、YBSは高い利回りを維持しながらUSDTの使用スペースを圧迫することができます。そうでなければ、すべてのユーザーが利益を追求すると、利益の源は消失します。手数料のアービトラージや米国債のブロックチェーンへの移行などは、損失利益または元本の対照となる相手方の存在が必要です。

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