暗号化世界の新興力：USDeステーブルコインとそのエコシステム

最近、革新的な暗号ステーブルコインUSDeが市場で広く注目を集めています。このステーブルコインは、中央集権と非中央集権の間でバランスを模索し、オンチェーン資産の保管やデルタニュートラル戦略を通じて安定性を維持し、収益を生み出そうとしています。

USDeの誕生背景は現在のステーブルコイン市場の構図です：中央集権的なステーブルコインであるUSDTやUSDCが主導的地位を占めており、去中心化ステーブルコインDAIの担保は徐々に中央集権化に向かっています。一方、アルゴリズム型ステーブルコインであるUSTは急速に拡大した後に崩壊しました。USDeはDeFiとCeFiの間で妥協点を見つけようとしています。

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このプロジェクトは、OES(というサービスを使用して、オフチェーン決済)を行い、資産をチェーン上で保管し、取引所でのマージンとして対応する金額をマッピングします。この方法は、DeFiの資金隔離特性を保持し、資金の流用リスクを低減しながら、CeFiの十分な流動性を得ることができます。

USDeの底層収益は、主に2つの主要なソースから得られます：イーサリアムのステーキング収益と、取引所のヘッジポジションから得られる資金調達率です。これは、構造化された全体的な資金調達率のアービトラージ商品と見なすことができます。

現在、このプロジェクトはポイントシステムを通じて流動性を促進しています。そのエコシステムには3つの主要な資産が含まれています：

• USDe：ステーブルコイン、stETHを預けることで発行される
• sUSDe：USDeをステーブルコインとして質入れした後に得られる証明トークン
• ENA：プロトコルガバナンストークンで、ポイントを使用して取得できます。

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USDeの鋳造と償還メカニズム

ユーザーはstETHを預け入れることで、1:1ドルの比率でUSDeを鋳造できます。預け入れたstETHは第三者の保管業者に送信され、OESを介して取引所にマッピングされます。その後、システムは取引所でETHの永久ショートポジションを開設し、担保の価値がデルタニュートラルに保たれることを確保します。

一般ユーザーは公開された流動性プールでUSDeを取得でき、KYC/KYB審査を通過した機関は契約を通じて直接USDeを発行および償還できます。資産は常に透明なチェーン上のホスティングアドレスに保持され、従来の銀行インフラに依存せず、資金の流用や取引所の破産などのリスクを軽減します。

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OES：オンチェーンと中央集権の融合

OESは、オンチェーンの透明性と中央集権的取引所の資金使用効率を組み合わせた保管方法です。これはMPC技術を利用して保管アドレスを構築し、ユーザー資産をオンチェーンに保存し、ユーザーと保管機関が共同で管理することで、取引相手リスクと資金の悪用問題を大幅に低減します。

OESプロバイダーは通常、取引所と提携して、保管資産の残高を取引所にマッピングし、取引および金融サービスに使用できるようにします。これにより、USDeプロジェクトは取引所外で資金を保管しながら、取引所内でこれらの資金を使用してDeltaヘッジのデリバティブポジションの担保を提供することができます。

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収益モデル分析

USDeの利益は主に2つのチャネルから得られます：

1. ETH流動性デリバティブによるイーサリアムステーキング収益
2. 取引所でショートポジションを開くことで得られる資金調達率収益とベース取引収益

資金調達率は、現物価格と永続契約市場との間の差異に基づき、定期的にロングとショートの双方間で支払われる金額です。基差とは、現物価格と先物価格との間の偏差を指します。USDeは、取引所で異なる戦略を策定することによってアービトラージを行い、オンチェーンの保有者に多様な収益を提供します。

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収益性と持続可能性

最近、プロトコルの年利回りは最高35%に達し、sUSDeに配分された利回りはなんと62%に達しました。この差は主に、すべてのUSDeがsUSDeに変換されているわけではないためです。実際、USDeはCurve、PendleなどのDeFiプロトコルで広く利用されているため、この不完全な変換が逆にsUSDeの潜在的な利回りを引き上げています。

しかし、市場が冷え込むにつれて、取引所のロングポジションの資金が減少し、資金費用率の収入も減少しています。現在、プロトコルの利回りは2％に低下し、sUSDeの利回りは4％に低下しました。これは、USDeの利回りが大きく中央集権型取引所の先物市場の状況に依存しており、先物市場の規模に制約されていることを示しています。

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拡張性とマーケットの展望

USDeの拡張性は主にETHの永久市場の未決済契約（Open Interest）によって制限されています。現在、ETHのOpen Interestは約120億USDで、BTCは約300億USDです。それに対して、USDeの発行量は約23億USDで、ステーブルコインの時価総額ランキングで第5位に位置し、ほとんどの分散型ステーブルコインを超えていますが、DAIにはまだ一定の差があります。

注目すべきは、ETHとBTCのオープンインタレストが歴史的な高点に近づいているか、または達していることであり、これはUSDeのさらなる拡張に挑戦をもたらす可能性があります。USDeの過剰発行は資金調達率を低下させ、さらには負の値に転じる可能性があり、これがプロトコルの収益に影響を及ぼすことになります。

したがって、USDeは高収益で短期的には規模が限られ、長期的には市場の動向に従うステーブルコインとなる可能性があります。その発展には拡張と収益率の間でバランスを見つける必要があり、市場の感情の変化に応じて変動するでしょう。

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リスク分析

1. 資金コストリスク：市場のロングポジションが不足しているか、USDeの過剰発行が負の資金コストを引き起こす可能性があります。

2. 保管リスク：OESおよび中央機関が提供するサービスに依存するため、理論上、資金が盗まれるリスクがあります。

3. 流動性リスク：大規模な資金は流動性不足の問題に直面する可能性があり、特に市場が緊張している時期において。

4. 資産のペッグリスク：stETHとETHのペッグ関係が一時的にデカップリングする可能性があり、潜在的な清算リスクを引き起こす。

これらのリスクに対処するために、プロジェクトは保険基金を設立し、資金はプロトコル収入の一部の配分から来ています。

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総じて、USDeはステーブルコイン市場における革新的な試みを表しており、DeFiとCeFiの利点を組み合わせています。しかし、その長期的な成功には市場の変動、規制環境の変化、技術リスクなどの複数の課題を克服する必要があります。投資家とユーザーは参加する際に関連するリスクを十分に理解し、プロジェクトの進展に注意を払うべきです。

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