深入剖析链上永续合约协议的演变

在研究Drift Protocol后，我们可以更好地理解为什么Solana对中央限价订单簿(CLOB)如此执着。实现链上永续合约自动做市商(AMM)确实是一项极其艰巨的任务，以至于一些项目不得不转向拥抱中心化做市商。

尽管Perpetual Protocol创立的虚拟AMM(vAMM)解决了在现货AMM基础上加杠杆的问题，但没有中心化做市商的参与，使得永续合约AMM必须通过预先确定的数值规则来解决对手盘、深度和价格偏离等问题。这导致Drift v1在可调整参数及其公式化表达上变得异常复杂。

例如，Drift v1需要根据合约价格偏离状态，定义多种市场情况，如最健康市场、亚健康市场等，并评估多空失衡状态，规定该状态下是否对用户仓位清算，以及调整系数的解决方案。相比之下，传统订单簿的简洁性就显得颇具吸引力。

目前，Drift上的交易由三种流动性机制支持：JIT拍卖、限价订单簿和AMM。然而，从2023年8月7日起，Drift将彻底放弃AMM模式，全面拥抱中心化做市商。

vAMM面临的核心问题包括：

1. 资金费率持续流失，协议的保险基金实际上在做空波动率。
2. 难以维持价格锚定，需要持续补贴来保持期货价格与现货价格的一致性。
3. 路径依赖性问题，价格偏离越远，维持成本越高。

即使vAMM的创始项目Perpetual Protocol也在寻求新的方向，考虑采用更主动的做市策略，并整合去中心化交易所的功能，以实现CLOB和AMM模式的有机结合。

这种转变实质上是将原本依赖数学公式定价的vAMM，转变为由做市商主动报价的模式，将风险从协议转移到市场。目前看来，AMM模式可能仅适用于现货交易，而链上合约交易仍需在去中心化和中心化之间寻求平衡。

vAMM采用与某些去中心化交易所相同的恒定乘积公式。然而，与现货AMM不同，vAMM是两层结构，LP是抵押品，真实资产存储在智能合约保险库中。vAMM实际上是用户开杠杆后的一个价格发现机制。

在vAMM中，每个多头并不一定对应一个空头，这与传统中心化交易所的合约交易有本质区别。vAMM本质上是依据价格曲线交易，而非真实对手方。这就导致在面临多空失衡时，协议需要通过补贴来吸引真实对手盘。

Drift在vAMM基础上进行了创新，推出了动态AMM(dAMM)，其特点是参数可配置，用于应对标的价格偏离、多空对手盘不对称和深度等问题。dAMM引入了可配置的参数，如Peg（价格乘数）、K（控制流动性深度）和费用池。

然而，这种模式仍然高度依赖费用池的健康状况，这不仅使Drift在手续费方面失去优势，更重要的是，收入增长是线性的，而支出可能随着行情走单边变成指数级增长。长期来看，支出可能无法完全覆盖收入。

总的来说，vAMM模式下，用户交易永续合约需存入保证金，用于潜在的清算，而恒定乘积公式实际变成用于定价的曲线。Drift通过引入Peg锚定乘数和可调K值，试图让合约价格锚定现货价格。但在极端行情下，这种模式的支出会呈指数级增长，而收入只能线性增长，最终导致协议对失衡仓位净补贴。

目前看来，单纯通过数学公式控制链上AMM这条路径似乎行不通。链上永续合约交易仍需中心化做市商参与撮合，以实现对手方平衡，这才是永续合约的本质。