日本央行加息引发美元、黄金、比特币罕见同步下跌

主要观点

• 7月宏观数据公布后，美元、黄金、比特币出现罕见的同步下跌行情，这与这三种资产通常的反向走势模式形成鲜明对比

• 这一异常现象主要源于日元carry trade平仓导致的流动性需求激增，大量黄金和比特币头寸被迫平仓以获取美元流动性

• 日本央行此次加息反映了其维护日元汇率的决心，虽然与资产价格没有明显的长期因果关系，但可能对日本宏观经济产生深远影响，尤其是对日本外贸和高端制造业的重建影响较大

一、7月美元、黄金和比特币同步下跌的罕见现象解析

历史数据显示，以美元计价的黄金和比特币同步大幅下跌是极为罕见的。通常情况下，这两种资产与美元指数呈负相关关系，美元走强时它们往往表现疲软。此外，作为非主权货币的资产，比特币和黄金都具有抗通胀特性和高流动性，因此价格走势常常呈现正相关。

然而，2024年8月初出现了一个异常现象。尽管美国7月非农就业数据和二季度CPI等重要经济指标远低于预期，经济放缓甚至衰退迹象日益明显，美联储9月降息几乎成为定局，美元指数大跌，但黄金和比特币价格却未能如预期上涨，反而出现大幅下跌。

分析认为，这一异常现象主要是由7月底日本央行宣布退出收益率曲线控制(YCC)政策并首次加息引发的。这一决策导致日元套息交易（carry trade）出现逆转。长期以来，由于日本实行超低利率政策，大量投资者借入低成本日元，兑换为美元投资高收益资产，享受日美之间3%以上（近期甚至达到5%）的利差收益。

日本央行此次出人意料的加息决定，加上行长植田和男明确的鹰派言论，导致日本市场利率、日元汇率和日债收益率同步飙升，日美利差迅速收窄，套息交易失去吸引力甚至转为亏损。为避免爆仓，大量投资者不得不清算黄金、比特币等避险资产头寸，换取美元追加保证金，这一过程造成比特币和黄金遭遇巨大抛售压力，最终导致美元指数、黄金和比特币罕见地同时暴跌。

目前，美日长端利差已回落至3%以下，美元兑日元汇率在日本央行加息后持续大跌，增加了日元兑换carry trade的成本和难度。预计这种套息交易回落趋势可能持续3-5个月左右。

二、历史数据分析：套息交易逆转对资产价格的影响

纵观历史，除日元和日本国债外，套息交易逆转对其他资产价格的长期影响并不显著，也没有明确的反应规律或因果关系。自90年代日本泡沫经济破裂、日元成为主要carry trade货币以来，全球市场共经历了5轮套息交易逆转：

1. 1998年、2002年和2007年：日美同步降息，但日本央行降息力度不及美联储，导致日美利差收窄。
2. 2015年：市场预期美联储终止加息进程。
3. 2022年：日本央行上调YCC和十年期国债收益率目标。

在这五轮套息交易波动中，全球股市反应并不一致。1998年和2022年全球股市表现较好，而其他三次表现欠佳，难以得出可靠的规律性结论。

三、套息交易逆转对日本宏观经济的潜在深远影响

日元汇率和套息交易逆转之间存在一种循环强化的关系。央行加息导致利差收窄、套息交易逆转；套息交易逆转又引发资金回流、日元升值；持有日元计价资产回报扩张进一步削弱carry trade动机，形成一个强化循环。

面对今年日元汇率的持续下跌，日本央行为维护本币购买力稳定性而实施加息，明确表示要保护日元汇率。然而，对于日元升值可能对日本经济造成的负面影响，目前日本政策制定者似乎尚未提出有效的应对策略。

这里需要探讨一个常见的"悖论"：虽然日本外贸在GDP中的占比并不突出，但为何经常强调汇率对日本外贸的影响，并将日本视为外向型经济？

原因在于日本出口以工业制成品为主，尤其是汽车行业。汽车产业链长，能创造大量直接就业岗位（如上游零配件工厂）和相关服务业岗位。日本汽车制造业的生产效率远高于其他非贸易部门，根据巴拉萨-萨缪尔森效应，制造业贸易部门的高工资水平会快速传导到非贸易部门，推动整个日本经济发展。这一效应的影响远超单纯外贸GDP占比所反映的作用。此外，日本大型汽车品牌如丰田、本田等在海外建厂直接在当地销售的部分并不计入GDP，导致出口行业对日本经济的支撑作用被低估。

因此，在日本国内需求持续疲软的背景下，日元汇率大幅上涨对正在全球范围内与中国汽车厂商激烈竞争的日本汽车行业，以及试图重振往日荣光的日本半导体行业来说，都是一个严峻的挑战。

过去30年，日本经济和政策制定者一直在艰难抵抗通缩压力。即便没有采取任何紧缩政策，仅仅是相对美联储的宽松步伐稍慢，就会导致经济显著衰退。此次日本央行多年来首次表现出明显的鹰派立场，无疑给日本经济的短期前景蒙上了一层阴影。