Stablecoin piyasası bir dönüm noktasına ulaştı: Circle'ın halka arzı uyumlulukta yeni bir çağ başlatıyor

Stablecoin sektörü önemli bir dönüşüm yaşıyor. Circle'ın Amerika'da halka açılmasıyla birlikte, stablecoinler ilk kez küresel kapital piyasasının ana sahnesine girdi. Daha önce "kumar jetonu" olarak görülen USDT'den, şimdi "uyumlu dijital dolar" olarak temsil edilen USDC'nin Amerikan borsa piyasasına girişi, sadece bir iş modeli değişimi değil, aynı zamanda finansal düzenin yeniden yapılandırılmasının başlangıcını simgeliyor. Uyumlu stablecoinler artık yalnızca zincir üzerindeki dolaşım araçlarıyla sınırlı değil, aynı zamanda doların "bankalardan arındırılması, coğrafi olarak ortadan kaldırılması" stratejik genişlemesi için bir temsilci rolü üstleniyor.

2025 yılında, ABD, Hong Kong gibi yerlerde stabilcoin düzenleme politikalarının hayata geçmesiyle, Tether ve Circle'ın temsil ettiği uyumsuz ve uyumlu dolar resmi olarak yollarını ayıracak. Circle'ın halka arzı sadece kripto endüstrisi için bir kapitalizasyon kilometre taşı değil, aynı zamanda doların küreselleşmesinde bir yapısal yükselme daha olarak, uyumlu doların zincir üzerinde finansal egemenlik ihraç etmeye başladığını simgeliyor.

Pazar Alanı: Stablecoin, Küresel Likiditenin Yeni Sabit Noktası

Citigroup gibi kuruluşların tahminlerine göre, 2030'da küresel stablecoin toplam piyasa değeri 1.6-3.7 trilyon dolara ulaşması bekleniyor, artışın ana olarak sınır ötesi ödemeler, zincir üzeri finans ve varlık tokenizasyonu üç ana alanda yoğunlaşması bekleniyor:

• Sınır ötesi ödemeler ana itici senaryo haline gelecektir. Stabilcoinler, tasfiye maliyetlerini %90'dan fazla azaltabilir ve T+0 tasfiye verimliliği, gelişen pazarlar için özellikle caziptir.

• Varlık tokenizasyonu, zincir üzerindekileri gerçek varlıklarla bağlantılandırır. Stabilcoin, finansman tarafı olarak, tokenize edilmiş varlık ise varlık tarafı olarak işlev görür; ikisi bir büyüme döngüsü oluşturur.

• Yerel kripto sahnesi sürekli temel likidite sağlamaktadır. Zincir üzerindeki borç verme, türevler gibi işlemler sürekli olarak stablecoin'leri teminat olarak kabul ederek temel dolar likidite havuzunu oluşturmaktadır.

Stablecoin, kripto para dünyasındaki fon geçiş kanalı olmaktan çıkıp, Web3 ekosistemindeki "dolar likidite çekirdeği"ne doğru evriliyor.

Rekabet Yapısı: Circle İki Yönlü Bir Zorlukla Karşı Karşıya

Circle şu anda iki yönlü bir yarışla karşı karşıya: biri Tether gibi yerel oyuncularla likidite kapsamı üzerindeki rekabet, diğeri de geleneksel finans devleriyle stablecoin sistemi ihracı konusundaki rekabet.

Circle'ın temel avantajları şunlardır:

• Uyumluluk ilk avantajı, zincir üzerindeki dolar genişleme stratejisini taşıma umudu var
• Açık altyapı ve ekosistem ağı, çok zincir desteği ve çapraz zincir protokolleri
• Kurumsal düzeyde güven, tek başına kabul gören "kurumsal düzeyde stablecoin"

Küresel düzenleyici politikaların uygulanmasıyla, uyumsuz ihraççıların işletme eşiği ve maliyetleri sürekli olarak artıyor. Circle'ın uyumluluğu ve denetlenebilirliği, rekabet avantajına dönüşüyor ve bu da onu çeşitli senaryolar içinde entegrasyon yeteneğini sürekli artırıyor.

Circle, USDT'yi gri piyasada aşmakta zorlansa da, kurumsal düzeyde değiştirilemezlik inşa ediyor ve USDT'nin uyumlu pazardaki payını üstleniyor. Eğer ABD ve Avrupa düzenlemeleri hızlanırsa, USDT'nin uyumlu senaryolardaki oranı %25'ten %10'a düşebilir ve yaklaşık 21.6 milyar dolarlık bir alan açılabilir, Circle bunun %60'ını üstlenme potansiyeline sahip.

Ancak, düzenlemelerin netleşmesiyle birlikte, bankalar ve ödeme kuruluşları hızla alana girmekte ve USDC'nin uyumluluk konusundaki liderliğine meydan okumaktadır. Circle, uyumlu bir şekilde çıkarım ve uygulama geçiş sürecinin avantajlarının seyreltme riskine karşı dikkatli olmalıdır.

RWA gibi artan senaryolarında, USDC'nin "lisanslı stablecoin"den "blok zinciri sistem parası"na yükselmesi gerekiyor. Sadece uyumluluk ve rezerv şeffaflığı artık bir korunak değil, Circle'ın blok zinciri ödemeleri ve ticaret takasındaki liderliği kazanması, yeni varlık sınıflarına bağlanması gerekiyor; aksi takdirde uygulama katmanı sürekli olarak aşınacak ve değerleme üst sınırı da sınırlı kalacaktır.

İş Modeli: Faiz Oranı Hassasiyeti Yüksek, Kanal Bağımlılığı Güçlü

Circle şu anda kâr yapısını tekdüze ve faiz oranlarına yüksek derecede bağımlı:

• 2024 yılı geliri yaklaşık 1.7 milyar dolar, net kar 160 milyon dolar, %99'u rezerv faizlerinden geliyor.
• Fed her faiz indiriminde %1, mevcut AUM büyüklüğüne göre gelir yaklaşık %20 azalabilir.

Aynı zamanda, kanal bağımlılığı yüksek, Coinbase'e ciddi şekilde bağımlı:

• Coinbase, USDC platformında tekel hakkına sahiptir, Circle ise tanıtım ağına büyük ölçüde bağımlıdır.
• 2023'ten sonra Coinbase, USDC'nin tek ihraççısı olur ve platformun faiz gelirleri Coinbase'e aittir.
• Coinbase dışındaki Circle, yalnızca %50-%50 paylaşım yapabilir, 2024 yılı için yaklaşık 1 milyar dolarlık dağıtım harcaması neredeyse tamamen Coinbase'e akıyor.

Gelecekteki dönüşüm yönü: Birleşebilir stabilcoin altyapısı oluşturmak, faiz dışı geliri genişletmek.

• On-chain ödeme API'si, çapraz zincir kanalları, cüzdan hesapları gibi araçlarla B2B senaryolarını genişletme
• CCTP( çapraz zincir transfer protokolü ), USDC için çapraz zincir köprü inşa ederek "zincir içi ödeme katmanı" temelini atıyor.
• Circle Mint ve API ürünleri, ondan fazla platform ile entegre edildi. SDK seviyesinde bir çağrı döngüsü oluşturulursa, B2B ticari döngü inşa edilecektir.
• Zincir üstü netleştirme ve varlık tokenizasyonu etkileşimi, uzun vadeli değer yeniden yapılandırmasının temel senaryosudur

Finans ve Değerleme: Uyumluluk Yolu Karlılıktan Daha Zor

Circle IPO'nun değeri yaklaşık 8.1 milyar dolar, PE yaklaşık 50 kat, PS yaklaşık 5 kat olup, kâr marjı ve nakit akışı yapısına bakıldığında oldukça iyimser bir fiyatlandırma gerçekleştirilmiştir.

Tether ile karşılaştırıldığında:

• Tether'in net karı 13 milyar dolardan fazla, Circle'ın 80 katı, AUM ise yalnızca 2.5 kat.
• Tether'in net kar marjı çok yüksek: tamamen doğrudan satış, kanal maliyeti yok, sadece yüz kadar çalışan, uyumluluk maliyeti düşük
• USDT rezerv varlık yapısı daha agresif (%85 ABD tahvili, %5 altın, %7 BTC), yüksek risk yüksek getiri getiriyor.

Kâr yapısı farkı: Tether bir para basma makinesi, Circle ise dar bir banka.

• Tether'in işletme maliyetleri son derece düşüktür, uyumluluk maliyetleri yoktur, kanal komisyonu ödemez, doğrudan tüm faiz farkını alır.
• USDC her aşamada çekiliyor

Uygulama senaryoları farklı: gri sektör vs Uyumluluk

• Tether gri alanda daha ileri giderek olağanüstü kârlılık sağlıyor.
• Circle yüksek uyumluluk, mali açıdan şeffaf, ancak kârlılığı uyumluluk maliyetleri tarafından baskı altında.

Uyumluluk kâr marjı, uyumsuz olanlarla rekabet etmekte zorlanıyor, ancak:

• Uyumluluk sağlanmadan ana akım ve kurumsal sermaye çekilemez.
• Ana akım pazarın uyumluluk trendi altında, uyumsuzluk için hayatta kalma alanı daralıyor
• Uyumluluk, sermaye piyasası değeri ve prim oluşturur.

Yatırım Stratejisi

Kısa vadeli:

• IPO aşamasında piyasa duygusu yüksektir, "Uyumluluk stablecoin lideri" anlatısı aşamalı ticaret fırsatları getirebilir.
• Değerin geri dönme riski konusunda dikkatli olunmalı, bu risk esas olarak faiz oranlarındaki düşüşten kaynaklanan faiz marjı daralması ve kanal pazarlık gücünün yetersizliğinden gelmektedir.

Orta ve uzun vadeli:

• Yeni iş geliştirme, kanal bağımlılığının azalması, küresel ödeme ağının entegrasyon yeteneği kritik öneme sahip.
• Yatırımcılar şu anda uyumlu lisans + zincir üstü ödeme ağı gelecekteki fiyatlandırma hakkını satın alıyor, mevcut kârı değil.
• Gelecek iki çeyrekteki zincir üstü ödeme uygulama ilerlemesi ve faiz farkı olmayan gelir artışı verileri dikkat çekici.

Circle'ın IPO'su, küresel stablecoin'in resmi olarak kurumsal bir yola girmesini simgeliyor. Sermaye piyasaları gerçekten de, bunun küresel zincir üzerindeki dolar konsensüs sistemi içinde kritik bir protokol katmanı rolünü oynayıp oynayamayacağına bahis yapıyor. USDC, "zincir üzerindeki dolar" olarak genel bir dolaşım tabanı haline geldiğinde, Circle'ın hikayesi gerçekten başlamış olacak.