Ethena: Ekosistem enkripsi menyediakan pilihan terbaik untuk dolar sintetis di on-chain

Seiring dengan langkah musim dingin yang beranjak ke musim semi, saya ingin mengenang kembali artikel yang diterbitkan setahun yang lalu berjudul "Debu di Permukaan Bumi". Dalam artikel ini, saya mengusulkan bagaimana menciptakan stablecoin fiat yang didukung secara manusia dan tidak bergantung pada sistem perbankan tradisional. Ide saya adalah menggabungkan posisi kontrak berjangka perpetual bullish dan bearish dari cryptocurrency untuk menciptakan unit mata uang fiat sintetis. Saya menamakannya "Nakadollar", karena saya membayangkan menggunakan kontrak berjangka "perpetual" bearish dari Bitcoin dan XBTUSD sebagai cara untuk menciptakan dolar sintetis. Di akhir artikel, saya berkomitmen untuk melakukan yang terbaik, mendukung tim yang dapat dipercaya untuk mewujudkan ide ini.

Perubahan dalam setahun benar-benar besar. Guy adalah pendiri Ethena. Sebelum menciptakan Ethena, Guy bekerja di sebuah hedge fund bernilai 60 miliar dolar, berinvestasi di bidang khusus seperti kredit, ekuitas swasta, dan real estat. Guy menemukan masalah Shitcoin selama DeFi Summer yang dimulai pada tahun 2020, sejak saat itu tidak bisa dihentikan. Setelah membaca buku "Dust on Crust", ia muncul dengan ide untuk meluncurkan sintetik dolar miliknya sendiri. Namun, seperti semua pengusaha hebat, ia ingin memperbaiki ide awal saya. Ia ingin menciptakan stablecoin sintetik dolar yang menggunakan ETH, bukan BTC. Setidaknya pada awalnya seperti itu.

Alasan Guy memilih ETH adalah karena jaringan Ethereum menyediakan keuntungan asli. Untuk menyediakan keamanan dan memproses transaksi, validator jaringan Ethereum secara langsung membayar sejumlah kecil ETH untuk setiap blok melalui protokol. Inilah yang saya sebut sebagai imbal hasil staking ETH. Selain itu, karena ETH sekarang adalah mata uang deflasi, perdagangan forward ETH/USD, futures, dan perpetual swap terus mengalami premi dibandingkan dengan spot, yang memiliki alasan mendasar. Pemegang short perpetual swap dapat menangkap premium ini. Menggabungkan staking fisik ETH dengan posisi short pada perpetual swap ETH/USD dapat menciptakan sintetik dolar dengan hasil tinggi. Hingga minggu ini, imbal hasil tahunan ETH dolar spot (sUSDe) adalah sekitar >50%.

Jika tidak ada tim yang dapat dieksekusi, ide terbaik pun hanya akan menjadi pembicaraan kosong. Guy menamai stablecoin sintetisnya "Ethena" dan telah membentuk tim bintang untuk meluncurkan protokol ini dengan cepat dan aman. Pada bulan Mei 2023, Maelstrom menjadi penasihat pendiri, sebagai imbalan, kami mendapatkan token tata kelola. Di masa lalu, saya telah bekerja dengan banyak tim berkualitas tinggi, dan staf Ethena tidak mengambil jalan pintas, menyelesaikan tugas dengan sangat baik. Selang 12 bulan kemudian, stablecoin Ethena USDe resmi diluncurkan, hanya 3 minggu setelah peluncuran di mainnet, volume yang diterbitkan hampir mencapai 1 miliar keping (TVL adalah 1 miliar dolar; 1 USDe = 1 dolar).

Biarkan saya melepaskan pelindung lutut dan membahas secara terbuka masa depan Ethena dan stablecoin. Saya percaya, Ethena akan melampaui Tether untuk menjadi stablecoin terbesar. Ramalan ini perlu bertahun-tahun untuk terwujud. Namun, saya ingin menjelaskan mengapa Tether adalah bisnis terbaik dan terburuk dalam cryptocurrency. Dikatakan yang terbaik, karena mungkin Tether adalah lembaga keuangan yang paling menguntungkan bagi setiap karyawan di TradFi dan cryptocurrency. Dikatakan yang terburuk, karena keberadaan Tether adalah untuk menyenangkan mitra bank tradisionalnya yang lebih miskin. Kecemburuan bank dan masalah yang ditimbulkan Tether bagi para penjaga sistem keuangan AS, dapat segera membawa malapetaka bagi Tether.

Untuk semua FUDsters Tether yang telah salah paham, saya ingin menjelaskan dengan jelas. Tether bukan penipuan keuangan, dan juga tidak berbohong tentang cadangannya. Selain itu, saya sangat menghormati orang-orang yang mendirikan dan mengoperasikan Tether. Namun, izinkan saya berkata, Ethena akan mengguncang Tether.

Artikel ini akan dibagi menjadi dua bagian. Pertama, saya akan menjelaskan mengapa Federal Reserve AS, Departemen Keuangan AS, dan bank-bank besar AS yang terkait dengan politik ingin menghancurkan Tether. Kedua, saya akan membahas Ethena secara mendalam. Saya akan memperkenalkan secara singkat bagaimana Ethena dibangun, bagaimana ia mempertahankan keterkaitannya dengan dolar AS, serta faktor-faktor risikonya. Terakhir, saya akan menyediakan model penilaian untuk token tata kelola Ethena.

Setelah membaca artikel ini, Anda akan mengerti mengapa saya percaya Ethena adalah pilihan terbaik untuk menyediakan dolar sintetis di ekosistem cryptocurrency pada rantai publik.

Catatan: Stablecoin fiat yang didukung fisik mengacu pada koin yang diterbitkan dengan mata uang fiat yang disimpan di rekening bank, seperti Tether, Circle, First Digital, dll. Stablecoin fiat yang didukung sintetis mengacu pada koin yang diterbitkan dengan cryptocurrency yang dimiliki dan dihedge dengan derivatif jangka pendek, seperti Ethena.

Iri dengki benci

Tether (kode: USDT) adalah stablecoin terbesar berdasarkan volume token yang beredar. 1 USDT = 1 dolar AS. USDT dikirim antar dompet di berbagai blockchain publik seperti Ethereum. Untuk mempertahankan peg, Tether menyimpan 1 dolar AS untuk setiap unit USDT yang beredar di akun bank.

Jika tidak ada rekening bank dolar AS, Tether tidak dapat menjalankan fungsinya untuk menciptakan USDT, menyimpan dukungan dolar AS untuk USDT, dan menebus USDT.

Membuat: Tanpa rekening bank, tidak mungkin untuk membuat USDT, karena trader tidak memiliki tempat untuk mengirimkan dolar mereka.

Penyimpanan dolar: Jika tidak memiliki rekening bank, tidak ada tempat untuk menyimpan dolar yang mendukung USDT.

Menukarkan USDT: Tanpa rekening bank, tidak dapat menukarkan USDT, karena tidak ada rekening bank yang dapat mengirimkan dolar AS kepada penukar.

Memiliki rekening bank tidak cukup untuk memastikan kesuksesan, karena tidak semua bank setara. Ada ribuan bank di seluruh dunia yang dapat menerima setoran dolar AS, tetapi hanya bank-bank tertentu yang memiliki rekening utama di Federal Reserve. Setiap bank yang ingin melakukan penyelesaian dolar melalui Federal Reserve untuk memenuhi kewajiban sebagai agen dolar harus memiliki rekening utama. Federal Reserve memiliki kekuasaan penuh untuk menentukan bank mana yang dapat memperoleh rekening utama.

Saya akan menjelaskan secara singkat cara kerja bisnis bank perantara.

Ada tiga bank: Bank A dan Bank B memiliki kantor pusat di dua yurisdiksi non-AS. Bank C adalah bank AS yang memiliki akun utama. Bank A dan Bank B ingin dapat mentransfer dolar dalam sistem keuangan fiat. Mereka masing-masing mengajukan permohonan untuk menggunakan Bank C sebagai bank perantara. Bank C mengevaluasi basis pelanggan kedua bank tersebut dan memberikan persetujuan.

Bank A perlu mentransfer 1000 dolar AS ke Bank B. Aliran dana adalah 1000 dolar AS dari rekening Bank A di Bank C ke rekening Bank B di Bank C.

Mari kita ubah sedikit contoh ini, dengan menambahkan Bank D, yang juga merupakan bank Amerika dengan akun utama. Bank A akan menggunakan Bank C sebagai bank perantara, sementara Bank B akan menggunakan Bank D sebagai bank perantara. Sekarang, jika Bank A ingin mengirim uang sebesar 1000 dolar kepada Bank B, apa yang akan terjadi? Aliran dana adalah Bank C mentransfer 1000 dolar dari akunnya di Federal Reserve ke akun Bank D di Federal Reserve. Akhirnya, Bank D akan menyetor 1000 dolar ke akun Bank B.

Biasanya, bank di luar Amerika Serikat menggunakan bank kustodian untuk mengirimkan uang dalam dolar secara global. Ini karena dolar harus diselesaikan secara langsung melalui Federal Reserve saat bergerak antar yurisdiksi.

Saya mulai terlibat dalam enkripsi mata uang sejak tahun 2013. Dalam banyak kasus, bank yang menyimpan fiat untuk bursa enkripsi tidak terdaftar di bank-bank yang ada di Amerika Serikat, yang berarti bahwa mereka harus bergantung pada bank Amerika yang memiliki akun utama untuk memproses setoran dan penarikan fiat. Bank-bank kecil non-Amerika ini sangat membutuhkan bisnis perbankan dari perusahaan enkripsi, karena mereka dapat mengenakan biaya tinggi tanpa membayar bunga untuk simpanan. Secara global, bank biasanya sangat ingin mendapatkan dana dolar yang murah, karena dolar adalah mata uang cadangan dunia. Namun, bank-bank kecil asing ini harus berinteraksi dengan bank agen mereka untuk memproses transaksi setoran dan penarikan dolar di luar lokasi mereka. Meskipun bank agen mentolerir aliran fiat yang terkait dengan bisnis enkripsi, kadang-kadang, karena alasan tertentu, beberapa pelanggan enkripsi akan diminta untuk dihapus dari bank kecil oleh bank agen. Jika bank kecil tidak mematuhi peraturan, mereka akan kehilangan hubungan dengan bank agen dan kemampuan untuk memindahkan dolar secara internasional. Bank yang kehilangan likuiditas dolar bagaikan mayat hidup. Oleh karena itu, jika bank agen meminta, bank kecil akan selalu meninggalkan pelanggan enkripsi.

Saat kita menganalisis kekuatan mitra bank Tether, perkembangan bisnis bank agen ini sangat penting.

Mitra bank Tether:

• Britannia Bank & Trust
• Cantor Fitzgerald
• Capital Union
• Ansbacher
• Deltec Bank dan Trust

Di antara lima bank yang terdaftar, hanya Cantor Fitzgerald yang terdaftar sebagai bank di Amerika Serikat. Namun, kelima bank tersebut tidak memiliki akun utama di Federal Reserve. Cantor Fitzgerald adalah dealer utama yang membantu Federal Reserve dalam melaksanakan operasi pasar terbuka, seperti membeli dan menjual obligasi. Kemampuan Tether untuk mentransfer dan menyimpan dolar sepenuhnya tergantung pada bank agen yang berubah-ubah. Mengingat ukuran portofolio Treasury AS Tether, saya percaya bahwa kemitraan mereka dengan Cantor sangat penting untuk terus memasuki pasar tersebut.

Jika para CEO bank ini tidak mendapatkan saham Tether melalui negosiasi sebagai imbalan untuk layanan bank, maka mereka adalah orang bodoh. Ketika saya memperkenalkan indikator pendapatan per karyawan Tether nanti, Anda akan memahami alasannya.

Ini mencakup mengapa mitra bank Tether berkinerja buruk. Selanjutnya, saya ingin menjelaskan mengapa Federal Reserve tidak menyukai model bisnis Tether, dan mengapa secara fundamental, ini tidak ada hubungannya dengan enkripsi, tetapi lebih kepada cara kerja pasar uang dolar.

Bisnis Bank Cadangan Penuh

Dari sudut pandang keuangan tradisional, Tether adalah bank dengan cadangan penuh, yang juga dikenal sebagai bank sempit. Bank dengan cadangan penuh hanya menerima simpanan dan tidak memberikan pinjaman. Satu-satunya layanan yang ditawarkan adalah pengiriman uang. Mereka hampir tidak membayar bunga simpanan, karena para penyimpan tidak menghadapi risiko apa pun. Jika semua penyimpan meminta untuk mengambil kembali uang mereka secara bersamaan, bank dapat segera memenuhi permintaan mereka. Oleh karena itu, ia disebut "cadangan penuh". Sebaliknya, bank dengan cadangan sebagian memiliki jumlah pinjaman yang lebih besar daripada jumlah simpanan. Jika semua penyimpan meminta bank cadangan sebagian untuk mengembalikan simpanan mereka secara bersamaan, bank akan bangkrut. Bank dengan cadangan sebagian membayar bunga untuk menarik simpanan, tetapi penyimpan menghadapi risiko.

Tether pada dasarnya adalah bank dolar yang sepenuhnya didukung, menyediakan layanan transaksi dolar yang didorong oleh on-chain. Begitulah. Tidak ada pinjaman, tidak ada hal menarik.

Federal Reserve tidak menyukai bank-bank yang memiliki cadangan penuh, bukan karena siapa pelanggan mereka, tetapi karena bagaimana bank-bank ini menangani simpanan mereka. Untuk memahami mengapa Federal Reserve membenci model bank cadangan penuh, saya harus membahas mekanisme dan dampak dari pelonggaran kuantitatif (QE).

Bank-bank bangkrut selama krisis keuangan 2008 karena mereka tidak memiliki cukup cadangan untuk menutupi kerugian dari hipotek yang bermasalah. Cadangan adalah dana yang disimpan bank di Federal Reserve. Federal Reserve memantau ukuran cadangan bank berdasarkan total pinjaman yang belum dibayar. Setelah 2008, Federal Reserve memastikan bahwa bank tidak akan pernah kekurangan cadangan. Federal Reserve mencapai tujuan ini melalui pelaksanaan QE.

QE adalah proses di mana Federal Reserve membeli obligasi dari bank dan mengkreditkan cadangan yang dimiliki oleh Federal Reserve kepada bank. Federal Reserve melakukan pembelian obligasi QE senilai triliunan dolar, yang mengakibatkan saldo cadangan bank membengkak. Sangat bagus!

Pelonggaran kuantitatif tidak menyebabkan inflasi gila dengan cara yang jelas seperti cek stimulus COVID, karena cadangan bank tetap di Federal Reserve. Langkah-langkah stimulus COVID diberikan langsung kepada masyarakat untuk digunakan sesuka hati. Jika bank meminjamkan cadangan ini, tingkat inflasi setelah 2008 akan segera meningkat, karena uang ini akan berada di tangan perusahaan dan individu.

Keberadaan bank cadangan sebagian adalah untuk memberikan pinjaman; jika bank tidak memberikan pinjaman, mereka tidak dapat menghasilkan uang. Oleh karena itu, dalam kondisi lain yang sama, bank cadangan sebagian lebih suka meminjamkan cadangan kepada pelanggan yang membayar, daripada menyimpannya di Federal Reserve. Federal Reserve menghadapi masalah. Bagaimana mereka memastikan bahwa sistem perbankan memiliki cadangan yang hampir tidak terbatas, sambil tidak menyebabkan inflasi.